Ryzyko utraty wartości aktywów w grupie Hawe

Czy Hawe czeka scenariusz spółki Electus?

Obie spółki łączy osoba Marka Falenty, w Electus SA (grupa DM IDM SA) pełnił do początku kwietnia 2010 r. funkcję prezesa spółki. Ustąpił ze stanowiska prezesa Electus SA, gdy media podały informację o jego prawomocnym skazaniu za oszustwo (przestępstwo finansowe, które eliminuje takie osoby z funkcji we władzach spółek kapitałowych). Jak spółka Electus pod rządami Marka Falenty przekonywała w 2009 r. o swojej przyszłości potencjalnych nabywców obligacji przeczytamy w reklamie obligacji Electus SA.

W 2012 r. dowiadujemy się o gigantycznej przecenie aktywów Electusa: DM IDMSA miał gigantyczną stratę.

W spółce Hawe SA Marek Falenta jest jednym z głównych akcjonariuszy, jak podają media pisząc o Hawe.
„Marek Falenta, główny akcjonariusz spółki, który bezpośrednio i pośrednio kontroluje 45 proc. akcji Hawe” (Puls Biznesu 23 sierpnia 2012 r. w artykule pt. Carlos Slim wchodzi do Polski).

Kilka uwag do sprawozdania grupy HAWE za I półrocze 2012 r.

Grupa Hawe po raz kolejny wykazuje ujemne przepływy pieniężne netto z działalności operacyjnej, w widoczny sposób wzrasta w ciągu 6 miesięcy zadłużenie spółki z 216 mln do 246 mln.

W aktywach natomiast pojawia się coraz wyższa wartość należności, będących m.in. rezultatem wieloletnich umów, gdzie sprzedaż została już wykazana w sprawozdaniach za minione okresy.

Ujemne przepływy z działalności operacyjnej widać gołym okiem, przy czym należy zwrócić uwagę, że ujemne przepływy z działalności operacyjnej byłyby prawie dwukrotnie wyższe gdyby nie wzrost zobowiązań ujęty w pozycji „Zmiana stanu zobowiązań, z wyjątkiem pożyczek i kredytów”. Należy również zwrócić uwagę, porównując przepływy za pierwsze półrocze 2011 z pierwszym półroczem 2012., na zmianę stanu zapasów, także w kontekście w/w zmiany zobowiązań.

 

  źródło: grupa Hawe, skrócone skonsolidowane sprawozdanie finansowe za I półrocze 2012 r.

 

W I półroczu 2011 r. zapasy wzrosły o ponad 9 mln zł, natomiast w I półroczu 2012 r. niewiele ponad 2 mln zł. Mniejszy wzrost zapasów sam w sobie nie musi być postrzegany negatywnie, może jednak mówić o dynamice działalności grupy.
Zwracamy natomiast uwagę na różnice w stanach zapasów oraz „zobowiązań innych niż kredyty i pożyczki” by uwidocznić wartość przepływów pieniężnych netto z działalności operacyjnej w obu okresach z wyłączeniem wpływu tych pozycji.

Co mieści pozycja Koszty wytworzenia sprzedanych produktów i usług?

Jest to pozycja skorelowana z przychodami, pytanie w sposób pośredni związane jest z wydatkami na służebność przesyłu. Z jednej strony grupa Hawe otrzymuje pieniądze m.in. za dzierżawę włókien lub za usługę transferu danych, z drugiej strony właściciele terenów przez które biegnie sieć mają prawo do zapłaty za służebność przesyłu.

Interesuje nas gdzie te wydatki są ujmowane. Czy powiększają wartość aktywów trwałych lub zapasów? Czy były to wydatki jednorazowe czy cykliczne na rzecz właścicieli działek przez które biegnie kanał teletechniczny?

Ułatwieniem w uzyskaniu odpowiedzi na powyższe pytania byłaby dokładna struktura kosztów, być może spółka udzieliła już lub udzieli informacji w tym zakresie.

1. Jeśli wydatki na służebność przesyłu miałyby powiększać wartość aktywów trwałych lub zapasów (w tych pozycjach Hawe ujmuje sieć teletechniczną) to czy takie rozwiązanie może prowadzić do zawyżenia wartości aktywów?
   Pytanie wynika stąd, że różni operatorzy mają różne koszty w tym zakresie, zwłaszcza gdy sieć światłowodowa biegnie „dodatkowo” do innej infrastruktury. Ponadto zasadniczym problemem jest jak wyceniać wartość sieci teletechnicznej: poniesionymi nakładami, wartością odtworzeniową, modelem DCF czy może wartością rynkową?

2. Jeśli wydatki na służebność przesyłu nie zwiększają wartości aktywów trwałych lub zapasów to co to oznacza?
   Czy grupa Hawe wydzierżawi kolejne włókna czy nie, czy zawrze nowe umowy na usługę transferu danych, czy ich nie zawrze, to wydatki na służebność przesyłu raczej się nie zmienią, również koszt amortyzacji (o ile nowa umowa nie jest związana z położeniem dodatkowego kabla w rurze teletechnicznej) raczej się nie zmieni. Zatem gdzie i kiedy te wydatki są ujmowane? I przede wszystkim: ile one wynoszą?

Dlatego tak bardzo interesuje nas rozbicie zarówno kosztów, jak i przychodów grupy. Grupa prowadzi także budowę sieci na zlecenie oraz utrzymanie/serwis sieci obcych. Dla nas bardzo pomocne byłoby aby różnego rodzaju działalności zostały rozbite w rachunku przychodów i kosztów według rodzaju oraz aby pozycje zostały wyszczegółowione.

Z uwagi na konkurencję wśród operatorów także koszt wybudowania kanału teletechnicznego może nie oddawać jego aktualnej wartości, problematyczna może być wycena takiego kanału według wartości godziwej. Klienci operatorów sieci szkieletowych mogą wybierać alternatywne łącza, różniące się znacznie miejscem położenia i długością połączenia. Wynika stąd sugestia, że być może wartość poszczególnych odcinków sieci należałoby ustalać w oparciu o przepływy jakie wynikają z eksploatacji danego odcinka. I tutaj pojawia się zasadniczy problem – Hawe jako grupa ma ujemne przepływy z działalności operacyjnej.

Spółka oczywiście może podawać wytłumaczenie, że to stan przejściowy i będą podpisywane kolejne umowy zwiększające wpływy grupy. Jednak ten stan przejściowy trwa już długi okres czasu.

Trzeba także dodać, że spółka w ramach grupy prowadzi także działalność budowlaną i usługową, które jak należy przypuszczać generują dodatnie przepływy z działalności operacyjnej, a to oznaczałoby że przepływy operacyjne z innych źródeł muszą być bardziej negatywne niż całkowite przepływ grupy z działalności operacyjnej.

Zadajmy pytanie o przyszłość biznesu. Kto zagwarantuje, że w przyszłości wpływy z eksploatacji/dzierżawy sieci będą znacznie większe niż obecnie? Wzrastająca ilość przesyłanych danych wcale nie jest dobrym argumentem, gdyż również w technologii światłowodowej jest znaczący postęp w zakresie przesyłu danych – jest to nawet zapewne szybszy postęp niż w zakresie przesyłu danych w paśmie radiowym. Aktualnie aplikowany przez operatorów jest standard DWDM (Dense Wavelength Division Multiplexing), a już wystandaryzowana jest kolejna technologia Ultra DWDM (UDWDM) skokowo zwiększająca przepływność danych.

Postęp ten wyznacza sukcesywny spadek cen za przepływność łącza.  Zasadniczym czynnikiem decydującym o przyszłej sprzedaży będzie konkurencja, ilość sieci światłowodowych w szybkim tempie wzrasta, ten wzrost może jeszcze znacznie przyspieszyć w wyniku inwestycji samorządowych.

Dla zobrazowania konkurencji poniżej zamieszczona została mapka sieci szkieletowych w województwie dolnośląskim. Kolorem czerwonym zaznaczone zostały istniejące sieci światłowodowe w roku 2009:

 

Kliknij obraz aby powiększyć

 

źródło: IDENTYFIKACJA I ANALIZA ISTNIEJĄCEJ ORAZ PLANOWANEJ INFRASTRUKTURY SZEROKOPASMOWEJ DLA POTRZEB PROJEKTU "LIKWIDACJA OBSZARÓW WYKLUCZENIA INFORMACYJNEGO I BUDOWA DOLNOŚLĄSKIEJ SIECI SZKIELETOWEJ", ITTI, Poznań 2009.

 

Więcej informacji o sieciach szkieletowych w źródle z którego pochodzi powyższa mapka:

Raport_Inwentaryzacja_wojewodztwo_dolnoslaskie_wersja_Inet1.pdf

 

Ryzyko utraty wartości aktywów grupy HAWE 

Niepokoi nas ryzyko utraty wartości aktywów wykazywanych w grupie Hawe. Oprócz aktywów trwałych i zapasów (w obu pozycjach grupa Hawe wykazuje sieć teletechniczną) z niepokojem patrzymy na rosnące w aktywach należności z wieloletnich umów. Nie znamy treści tych umów, a wydaje się, że na zmieniającym się rynku gdzie spadają ceny za przesył danych firmy korzystające z usług operatorów sieci światłowodowych muszą zabezpieczać swoją własną konkurencyjność – interesuje nas ryzyko możliwości wypowiedzenia takich umów lub zmiany ich warunków.

Co widzimy to wzrost zadłużenia i ujemne przepływy z działalności operacyjnej. Obawiamy się aby, podobnie jak w przypadku spółki Electus, w przyszłości nie nastąpiło przeszacowanie in minus aktywów Hawe, w związku ze zmieniającym się otoczeniem konkurencyjnym czy aktualizacją wyceny poszczególnych odcinków sieci. Naszym zdaniem wartość odtworzeniowa może być w przyszłości znacznie niższa niż wydatki poniesione na położenie  takich sieci w warunkach rozgrzanej koniunktury gospodarczej i związanych z tym oczekiwań co do opłat za służebność przesyłu, wysokich kosztów budowy, w tym kosztów materiałowych. Ponadto, nie sama wartość odtworzeniowa powinna być wzorcem porównawczym lecz wartość rynkowa takiej infrastruktury, mogąca być w wyniku wzrostu konkurenci wartością mniejszą. Budowa nowych sieci w tym także samorządowych odbije się na podaży ofert przesyłu danych.

Sieć teletechniczna w aktywach a wzrost należności

Wartość infrastruktury teletechnicznej wykazywanej w aktywach wzrosła w pierwszym półroczu z 208.917 tys zł do 214.519 tys zł.

Równocześnie widzimy znaczny wzrost "Należności z tytułu dostaw i usług oraz pozostałe należności" ze 193.373 tys zł do 225.531 tys zł.

Ponieważ w znacznej mierze wzrost należności wynika z umów dzierżawy/sprzedaży/leasingu włókien światłowodowych lub usług przesyłu danych pytamy o wpływ takich umów na wykazywaną w aktywach Infrastrukturę teletechniczną.
W jaki sposób pożytki płynące z sieci teletechnicznej ujęte w przychodach grupy Hawe wpływają na zmniejszenie infrastruktury teletechnicznej wykazywanej w aktywach? Wiadomo, że korzyści są ograniczone w dwojaki sposób, po pierwsze - technicznymi zasobami jakie spółka może wystawić na sprzedaż/dzierżawę, po drugie – popytem. Zrealizowana sprzedaż oddziaływuje więc na wartość Infrastruktury teletechnicznej ujmowanej w aktywach. Stąd pytanie:

O ile zmniejszyła się wartość Infrastruktury teletechnicznej w związku z umowami dzierżawy/sprzedaży/leasingu włókien światłowodowych lub usług? Pytanie dotyczy także wskazania konkretnych pozycji jakie uległy zmniejszeniu zarówno w aktywach trwałych, jak i w zapasach.

Oraz pytanie o wytworzoną nową infrastrukturę teletechniczną:

Jaki był wzrost wartości Infrastruktury teletechnicznej wynikający z wytworzenia takiej Infrastruktury i ujęcia jej bądź w aktywach trwałych, bądź w zapasach? Poza kwotami istotne byłoby wskazanie zarówno konkretnych nowych inwestycji (aktywa trwałe) i nowych wyrobów z zakresu Infrastruktury (zapasy).

Te uzupełniające dane dałyby nam więcej informacji do rozpoznania wartości aktywów Hawe. 
tags: Hawe ZWG Electus IDMSA

--- powrót do strony głównej ---